Tratando el sobreendeudamiento

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Tratando el sobre-endeudamiento
Seminario regional "Progresos en temas
macroeconómicos y financieros" CEPAL Santiago
de Chile 7 y 8 de noviembre de 2005

• Daniel Heymann
• CEPAL Oficina en Buenos Aires

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Introducción

• Tarea Presentar reflexiones generales basadas en
  experiencia argentina.
• Temas básicos
• Deudas contingentes, mercados incompletos.
• Default y problemas de insolvencia costos de
  reputación vs sostenibilidad fundamental.

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Introducción

• Temas básicos (cont.)
• Salida de default
• Actores múltiples. Prominencia de interacción
  país deudor-países centrales. Tiende al caso por
  caso.
• FMI ayuda, cobra o penaliza?
• Señales o sostenibilidad? Los fundamentos
  importan (no solo la imagen...)

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Contingencia

• En general, las deudas soberanas emergentes son
  activos con repago contingente.
• Reconocido, implícitamente, en primas de riesgo.
  Pero no explícito.
• Contratos incompletos por naturaleza sujetos a
  rupturas presumiblemente conflictivas, ante
  eventos indefinidos al formalizar compromisos.
  Ambigüedades en re-definición ante imprevistos.

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Contingencia

• Problemas de repago tal vez impacto de shocks
  visibles, pero no necesariamente expectativas
  de funcionamiento incumplidas.
• Dificultad para anticipar cuantitativamente
  procesos de crecimiento a largo plazo en
  economías (emergentes) donde esos procesos
  implican normalmente cambios de comportamientos
  de tendencia. Desplazamientos de expectativas en
  mercados volátiles.
• Corolario default (más o menos frecuente, más o
  menos difundido) parte del escenario potencial.
  Resolución depende también de previsiones, esp.
  sobre capacidad de pago

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Default

• Costos de default no cuantificables o definibles
  con precisión, pero considerables. Componente
  fijodel costo posible incentivo a demorar
  decisión, por irreversibilidad.
• Incumplimientos preventivos (argumento usado
  para argüir por penalidad acentuada como
  disuasor) no parece pertinente.
• Evidencia grandes, visibles deterioros previos,
  recuperaciones desde abajo y resabios
  importantes.

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Default

• Se esperaría default asociado con graves
  (probabilidad, magnitud) perspectivas de
  insolvencia.
• Por supuesto, realimentación por tasas de
  interés. Pero presunción fuerte de desajustes
  fundamentales.
• Implicancia escenario en que quedan para
  distribuir pérdidas considerables.

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Default

• Alternativas para afrontar problemas de
  insolvencia ajuste interno, default, magnitud de
  éste.
• Costos, beneficios, riesgos asociados con cada
  alternativa. Sostenibilidad vs reputación.
• Actitud frente a disyuntivas dependería de
  configuración, estado y perspectivas de la
  economía. Crisis por naturaleza momento de
  incertidumbre.

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Default

• Casos en que opción de ajuste cerrada por razones
  económicas. Espiral contractiva, reduce
  perspectiva de repago en lugar de incrementarla
  pérdidas para conjunto de participantes, no
  sostenible.

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Salida

• Deudas privadas en default decide la justicia.
• Deuda soberana de emergentes no hay
  procedimiento puramente interno (acreedores del
  exterior, jurisdicciones legales idem), ni se
  concibe imposición externa (por concretas razones
  de soberanía) no solo indeseable sino
  impracticable, a menos de extremos.

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Salida

• Casi necesariamente proceso complicado. Difícil
  imaginar procedimiento general sistemático,
  institucional.
• Actores múltiples gobierno país deudor, opinión
  pública (no trivial), gobiernos países centrales,
  poderes judiciales idem, multilaterales,
  acreedores (heterogéneos).

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Salida

• Intereses y percepciones diversos configuran
  juego intrincado. De cualquier modo, parecería
  prominencia de interacción gobierno deudor-
  gobiernos centrales.
• Defaults soberanos tema político. Implicaría
  tendencia a procedimientos y procesos
  específicos, caso a caso (y con resultados
  consecuentemente inciertos).

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Salida

• Sin embargo, elementos básicos, centrales, de
  lógica económica. Inapropiado, y potencialmente
  muy costoso tratar como mera cuestión de
  voluntades, o con análisis económico somero.
• El criterio de acción del FMI contribuye a
  facilitar la recuperación del deudor, busca
  maximizar los pagos que éste promete a los
  acreedores, disminuye su exposición todo lo
  posible, o trata de ejercer una función punitiva?
  

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Salida

• Indicaciones de actitudes no demasiado
  sofisticadas (en agentes sofisticados)
• Evaluaciones de magnitud de quita en que la
  tasa de descuento queda fija para diferentes
  flujos de pagos comprometidos. Definición de
  quita como descuento sobre valor nominal cuya
  probabilidad percibida de repago estaba lejos de
  uno.
• Desinterés aparente por instrumentos con cláusula
  de contingencia explícita (el PBI del país es
  muy volátil...como si establecer un contrato
  formalmente incondicional eliminara el efecto de
  esa volatilidad sobre el repago esperable).

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Salida

• Desde el punto de vista del país incentivo a
  reducir pagos y también a no aislarse. Costos
  difusos, cuantificación problemática, pero
  perceptibles.
• Capacidad para operar en default depende de
  condiciones específicas. En Argentina influyó
  sobre-ajuste de gasto interno/ balanza comercial,
  existencia de liquidez internacional (reservas
  remanentes, en particular) y generación de
  excedentes fiscales primarios en condiciones
  extremas.

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Salida

• Interesa a conjunto de actores redefinición con
  perspectivas de sostenibilidad, bajo supuestos no
  demasiado optimistas. Default promesa
  incumplida. Repetición de ciclo compromiso
  grande- no cumplimiento potencialmente altos
  costos, también para acreedores. Sobre-promesa
  puede reducir probabilidad incluso de repago
  moderado.

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Salida

• Los fundamentos importan también, no solo las
  señales...
• Formas alternativas de búsqueda de reputación
  positiva anuncios/promesas, o acumulación
  paulatina por cumplimiento.
• Para sostenibilidad, y normalización de
  funcionamiento económico, importa que compromisos
  reconocidos por espectro amplio de opinión
  pública percepción de beneficiosgtcostos

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Comentarios finales

• Crisis, default, reestructuración procesos
  sujetos a gran incertidumbre casi por definición.
  Sin embargo, parece haber márgenes para (hasta
  cierto punto) prevenir o facilitar procesamiento
  de cuestiones de solvencia.
• Análisis económico tiene limitaciones claras para
  representar (y, más, proyectar), senderos de
  crecimiento económico, pero puede contribuir a
  acotar escenarios y, sobre todo, a evitar
  simplismos. Decisiones informadas implicarían
  monitoreo de condiciones y perspectivas
  fundamentales y análisis de comportamiento de
  mercados financieros con esa perspectiva (p.ej.
  probabilidad de default implícita en primas de
  riesgo en rendimientos).

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