La Politique Mon

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La Politique Monétaire et le Choix dun Régime de
Changes

• École des Hautes Études Commerciales (HÉC)
• Février 2001

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Le mécanisme de transmission monétaire

• Par mécanisme de transmission monétaire on entend
  le processus par lequel un changement touchant
  linstrument de la politique monétaire
  (habituellement le taux descompte) affecte le
  niveau de la cible intermédiaire (habituellement
  la demande globale) de manière à atteindre une
  cible finale (habituellement le taux
  dinflation).
• Dans une économie fermée, on pourrait représenter
  le mécanisme de transmission monétaire de la
  manière suivante
• ? i ? ? ER et ? Crédit ? ? DG ? ? ? (étant donné
  ? OG)
• La banque centrale modifie le taux descompte, ce
  qui affecte le niveau des taux dintérêt à court
  terme (? i ? r au niveau courant du taux
  dinflation). Les nouvelles conditions de crédit
  affecte le taux auquel augmentent les encaisses
  de règlement, le volume du crédit, la demande
  globale et en dernière instance, le taux
  dinflation).

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Le mécanisme de transmission monétaire

• Dans une économie ouverte, les choses nen
  restent pas ainsi
• Caeteris paribus, une variation du niveau des
  taux dintérêt locaux implique une variation de
  lécart entre les taux locaux et les taux
  internationaux
• ? (i -i) ?
• Si les entrées de capitaux réagissent à ? (i
  -i), la balance des paiements sen trouvera
  affectée et dépendamment du régime de changes,
  dautres effets se feront sentir.
• Afin de comprendre pourquoi, nous devons
  retourner à la balance des paiements et
  considérer le compte capital et financier.

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La balance des paiements et le compte capital et
financier

• Lorsque nous avons introduit la balance des
  paiements, nous avons fait la distinction entre
  les transactions du compte courant (les
  transactions avec les non-résidents qui génèrent
  des revenus et des dépenses) et les transactions
  du compte capital et financier (celles qui
  impliquent la vente ou lachat dactifs réels ou
  financiers).
• Lorsque nous vendons des actifs aux
  non-résidents, nous obtenons des ressources avec
  lesquelles nous pouvons financer nos dépenses.
• Les non-résidents nous financent entrées de
  capitaux (EC)
• Lorsque nous achetons des actifs aux
  non-résidents, nous leur fournissons des
  ressources avec lesquelles ils peuvent financer
  leurs dépenses.
• Nous finançons les non-résidents sorties de
  capitaux (SC)
• Le compte capital et financier (CCF) est égal à
  la différence entre les entrées et les sorties de
  capitaux
• CCF EC - SC

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La balance des paiements et le compte capital et
financier

• Supposons que le compte courant (CC) et le compte
  capital et financier (CCF) soient tous deux
  mesurés en devise étrangère.
• Interprétons maintenant la somme du compte
  courant et du compte capital et financier (CC
  CCF)
• Que signifie une situation où CC CCF 0 ?
• Que signifie une situation où CC CCF gt 0 ?
• Que signifie une situation où CC CCF gt 0 ?
• Si on omet le poste erreurs et omissions de la
  balance des paiements, cette somme nous indique
  de combien nos entrées de devises étrangères
  (offre) dépassent nos besoins (demande).
  Lorsque loffre dépasse la demande, le prix de la
  devise étrangère a tendance à diminuer à moins
  que la banque centrale nachète loffre
  excédentaire. Lorsque la demande est plus forte
  que loffre, le prix de la devise étrangère a
  tendance à augmenter à moins que la banque
  centrale ne décide de combler la demande
  excédentaire en vendant ses propres réserves de
  devise étrangère.

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La balance des paiements et le compte capital et
financier

• Ceci implique
• CC CCF ? R
• Ou vu autrement CC CCF - ? R 0
• Notez que par définition, CA CCF - ? R
  représente la balance des paiements.
• En conclusion, l équilibre de la balance des
  paiements implique
• ? R 0 lorsque CC CCF 0
• ? R gt 0 lorsque CC CCF gt 0
• ? R lt 0 lorsque CC CCF lt 0
• Transposons cette analyse sur le marché des
  changes.

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Le marché des changes

• Loffre de devise étrangère dépend de la valeur
  des exportations ainsi que des autres revenus
  externes. Elle dépend aussi de la valeur des
  entrées de capitaux.
• La demande de devise étrangère dépend de la
  valeur des importations et des autres sources de
  dépenses externes. Elle dépend aussi des sorties
  de capitaux.
• O D signifie CC CCF et ? R 0.
• Il ny alors aucune pression sur le taux de
  change E qui se maintient à E0

Prix de la devise étrangère (ex. US)
E
O0
E0
D0
Quantité de devise étrangère (ex. US)
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Le marché des changes

• Pour simplifier le diagramme, nous regroupons
  les entrées et les sorties de capitaux dans
  loffre.
• Loffre nette O dépend maintenant des entrées
  nettes de capitaux(ENC).
• O f (valeur de X plus autres revenus externes,
  ENC)
• D f(valeur de M plus autres dépenses externes)

E
O f (X, ENC)
E0
D f (M)
Quantité de devise étrangère (ex.US)
9
L impact dune diminution des entrées nettes de
capitaux

• Une diminution des entrées nettes de capitaux
  entraîne une contraction de loffre nette de
  devise étrangère.
• Au niveau initial du taux de change, il y a une
  demande excédentaire de devise étrangère.
• Pour maintenir le taux de change à son niveau
  courant, la banque centrale devrait combler cette
  demande excédentaire en vendant ses propres
  réserves (?R lt 0)
• Si la banque centrale choisit de ne pas vendre
  ses réserves, le taux de change devra augmenter
  pour équilibrer loffre avec la demande (le taux
  passe de E0 à E1).

E
O0
D0
Quantité de devise étrangère (ex. US)
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Le mécanisme de transmission monétaire en changes
fixes et flexibles

• Considérons à nouveau la première étape du
  mécanisme de transmission monétaire
• ? i
• Nous devons maintenant ajouter
• ? i ? ? (i -i) ? soit ? R (change fixe) soit ?
  E (change flexible)
• Nous allons voir que limpact final sur la
  demande globale sera très différent selon que
  l économie fonctionne en régime de change fixe
  ou flexible.
• Pour illustrer notre propos, supposons que la
  banque centrale souhaite ralentir la croissance
  de la demande globale afin déviter une
  augmentation du taux d inflation.

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Le mécanisme de transmission en change fixe et
flexible

• Normalement, la banque centrale serait amenée à
• ? ? i
• ce qui
• ? ? ( i - i )
• S il s agit dun geste unilatéral, on pourrait
  sattendre à ce que cela mène à une augmentation
  des entrées de capitaux de court terme
• Nous arriverons à une importante conclusion
• En régime de change fixe, la banque centrale sera
  conduite à aller à lencontre de sa politique
  restrictive, ce qui aura tendance à ramener le
  taux d intérêt i à son point de départ.
• En régime de change flexible, le taux de change
  diminuera. Cette diminution du taux de change
  constitue un deuxième canal par lequel la
  politique restrictive transmet ses effets sur la
  demande globale.

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Une politique indépendante de resserrement
monétaire change fixe versus change flexible

• Comme i-i augmente, des entrées nettes de
  capitaux de court terme sont stimulées.
• Loffre nette de devise augmente et une situation
  doffre excédentaire apparaît.
• Si la banque centrale veut maintenir le taux de
  change à son niveau initial E0, elle doit acheter
  loffre excédentaire (?R gt 0)
• Si elle ne le fait pas, loffre excédentaire
  entraîne le taux de E0 à E1

O0
E
D0
Quantité de devise étrangère (ex. US)
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Change fixe La banque centrale achète loffre
excédentaire de devise

• ACTIFS
• Titres du marché monétaire local
• Obligations locales
• Avances nettes aux institutions financières
  locales
• Réserves en devises étrangères

• PASSIF AVOIR
• Dépôts du gouvernement
• Dépôts des institutions financières locales
• Billets et pièces en circulation
• Avoir net

La banque centrale avait augmenté son taux
descompte pour freiner lexpansion du crédit,
des encaisses de règlement et de la demande
globale. En régime de change fixe, ses
interventions sur le marché des changes offrent
maintenant aux institutions financières une façon
peu coûteuse dobtenir des encaisses vendre à
la banque centrale loffre excédentaire de
devises. La politique restrictive ne fonctionne
pas.
14
En régime de change fixe, la politique monétaire
restrictive ne fonctionne pas...
15
Qu en est-il d une politique monétaire
expansionniste ? Essayez en régime de change
flexible puis en régime de change fixe.
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Le mécanisme de transmission monétaire en régimes
de change fixe et flexible

• Résumons
• Change fixe
• Lorsque la banque centrale d un pays agit seule
  en augmentant ses taux d intérêt, ceci stimule
  des entrées de capitaux. Ces entrées de capitaux
  doivent être achetées par la banque centrale pour
  que le taux de change puisse demeurer constant.
  La banque centrale ne peut ralentir lexpansion
  des encaisses de règlement. En définitive, ni le
  taux d intérêt i ni le taux de change E ne
  varient. La banque centrale ne peut conduire une
  politique monétaire nationale indépendante.
• Change flexible
• La banque centrale n a pas à acheter l offre
  excédentaire e devises. Le taux de change
  diminue. En plus de la hausse de i, cette baisse
  de E contribue au ralentissement de la croissance
  de la demande globale. La banque centrale peut
  conduire une politique monétaire nationale
  indépendante.
• Le mécanisme de transmission monétaire est donc
  le suivant
• ? i ? ? E ainsi que ? ER et ? Crédit ? ? DG ? ? ?

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Changes fixes et flexibles quelques
considérations additionnelles

• Bien entendu, en régime de change flottant, le
  taux de change peut varier en raison d une foule
  de chocs nayant pas grand chose à voir avec la
  politique monétaire.
• Un bon exemple serait une variation des termes de
  l échange.
• Supposons quun pays connaisse une détérioration
  de ses termes de l échange.
• Nous avons vu que cela affecte de manière
  négative sa demande globale..
• Nous allons voir maintenant que cela affecte
  aussi son marché des changes.
• Pour que lexemple soit particulièrement probant,
  supposons que cette détérioration survienne alors
  que l inflation est inférieure à la cible fixée
  par la banque centrale.

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Limpact dune détérioration des termes de
léchange (ex. PX diminue alors que PM reste
constant)

• La diminution de PX réduit la valeur des
  exportations.
• offre nette de devises se contracte.
• Si le taux de change était flexible, E
  augmenterait. Ceci permettrait datténuer
  limpact négatif sur DG de la détérioration des
  termes de léchange.
• En régime de change fixe, la banque centrale
  serait obligée de vendre ses réserves de change,
  ce qui impliquerait une politique restrictive.

E
O0
D0
Quantité de US
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Changes fixes et flexibles quelques
considérations additionnelles

• Lorsque les termes de léchange se détériorent,
  la banque centrale est forcée de mener une
  politique restrictive en régime de change fixe.
• Si linflation est déjà en dessous de la cible,
  cette politique monétaire restrictive nest
  pourtant pas la mieux indiquée.
• En fait, on pourrait vouloir mener au contraire
  une politique expansionniste.
• En régime de change flexible, la hausse du taux
  de change permet justement de mener cette
  politique puisque la hausse de E stimule la
  demande externe tout en compensant partiellement
  pour la diminution de labsorption.
• Un pays sujet à des variations fréquentes et
  importantes de ses termes de l échange pourrait
  donc souhaiter accorder une plus grande
  flexibilité au taux de change. C est largument
  principal de la Banque du Canada en faveur dun
  taux de change flexible.

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Taux de change fixe Y a-t-il des avantages à
sattacher les mains ?

• La discussion précédente donne à penser quun
  régime de change flexible est toujours
  préférable.
• Lun des principaux avantages d un régime de
  change flexible est quil permet à la banque
  centrale de mener une politique monétaire
  indépendante.
• Le bénéfice que lon en tire dépend bien entendu
  de ce que l on fait de cette indépendance.
• Par exemple, lArgentine a décidé d abandonner
  cette indépendance en 1991 en transformant sa
  banque centrale en caisse de conversion au taux
  de change fixe de un peso pour un dollar.
• Lobjectif était de ramener les anticipations
  d inflation à un niveau faible de manière
  permanente.
• Pour l Argentine, les bénéfices attendus du
  change fixe semblaient lemporter sur les coûts.
  

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Flotter seul ou en groupe l union monétaire

• L Union Monétaire Européenne
• Le modèle européen est-il exportable en Amérique
  du Nord ?
• (Discussion en classe)

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La Politique Monétaire et le Choix dun Régime de
Changes

• École des Hautes Études Commerciales (HÉC)
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