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Capítulo 6

• Análisis y Síntesis de Proyectos
• Síntesis de un Proyecto
• Análisis de proyectos

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Síntesis de Proyectos. Cuadro de Resultados

• Veremos un proyecto empresarial más detallado, de
  modo de identificar sus componentes. (Para
  mayores especificidad aún, ver curso de
  Formulación de Proyectos).
• Cuadro de Resultados. Se identifican
• Los ingresos (de estudio de mercado)
• Los costos (de estudio técnico). Éstos se pueden
  separar de múltiples maneras, según su uso.
  Pueden ser
• costos fijos, variables y semi-variables o
• costos de operación, de administración, de ventas.

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Cuadro de Resultados

• El Cuadro de Resultados
• Muestra los resultados económicos esperados
  cada año.
• Identifica los ingresoscostos márgenes de
  utilidad bruta (FSI) de utilidad neta
  (FDI-depreciación) el monto de los impuestos a
  pagar.
• Muestra el perfil temporal de los flujos que
  genera un proyecto.
• Omite las inversiones y el financiamiento del
  proyecto. Omite el año cero.
• Nota Se han utilizado los términos utilidad
  bruta y neta, para familiarizarse con el lenguaje
  contable.

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Cuadro de Resultados
Período 1 2 3 4 5 6,7,8,9 10
1 Ingresos por Ventas 31.252 43.104 54.684 63.619 74.014 77.715 77.715
2 Venta de Activos Depreciables 0 0 0 0 0 0 5.000
3 Total Ingresos 31.252 43.104 54.684 63.619 74.014 77.715 82.715
4 Costos Fijos 26.498 26.498 26.498 26.498 26.498 26.498 26.498
5 Costos Variables 2.543 2.797 3.077 3.385 3.723 3.723 3.723
6 Total Costos de Operación 29.041 29.295 293575 29.883 30.221 30.221 30.221
7 Depreciación 11.377 11.377 11.377 0 0 0 0
8 Total Costos 40.418 40.672 40.952 29.883 30.221 30.221 30.221
9 Utilidad Bruta -9.166 2.432 13.732 33.736 43.793 47.494 52.494
10 Pérdida Ejercicio Anterior 0 9.166 6.734 0 0 0 0
11 Base Imponible -9.166 -6.734 6.998 33.736 43.793 47.494 52.494
12 Impuesto (17) 0 0 1.190 5.735 7.445 8.074 8.924
13 Utilidad Neta -9.166 2.432 12.542 28.001 36.348 39.420 43.570
Unidades UF
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Cuadro de ResultadosAlgunos comentarios

• La línea (2), venta de activos depreciables,
  incluye las ganancias o pérdidas de capital de
  dichos activos (VR10VL10). Si el VL100, como se
  usa generalmente, el valor de la línea (2) del
  cuadro representa el Valor Residual de mercado de
  esos activos (ganancia o pérdida de capital).
• Las líneas (10 y 11) se han incluido con el fin
  de arrastar pérdidas. Si no las hay, se omiten
  dichas líneas.
• La línea (13) puede tener componentes (años) con
  resultados gt0 ó lt0. Utilidades positivas todos
  los años no están garantizadas en ningún proyecto.

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Síntesis de ProyectosCuadro de Fuentes y Usos de
Fondos

• Este cuadro complementa al anterior.
• Incluye la información más relevante del cuadro
  de resultados (FDI utilidad bruta
  depreciación) y agrega lo relativo a la Inversión
  y al Financiamiento externo (de existir este
  último).
• Se ha separado en 3 sub-cuadros
• Las fuentes (todas las fuentes de recursos)
• Los usos de los mismos y,
• El servicio de la deuda. Si el proyecto se
  analiza antes de financiamiento (proyecto puro),
  se omite el tercer sub-cuadro.

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Cuadro de Fuentes y Usos de Fondos Proyecto con
50 Financiamiento
Unidades UF
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Comentario de algunos componentes claves Fuentes
de Fondos

• (2)(3) Capital propio y préstamos. El primero
  corresponde al aporte de los dueños (accionistas,
  socios capitalistas) el segundo, a los
  aportantes de capital que no corren los riesgos
  del negocio (bancos, tenedores de bonos, etc).
• (5) VR de activos no depreciables. Corresponden
  al VR de activos tales como terrenos y capital de
  trabajo, lo que no son sujetos de depreciación
  según el SII. Su VR no está sujeto a impuestos
  (de ganancia o pérdida de capital) pues sólo
  corresponde a la recuperación de una inversión
  (estos activos no se beneficiaron de la
  depreciación legal).

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Comentarios de algunos componentes claves Usos
de Fondos

• El principal uso de los recursos es para
  destinarlos a la Inversión Inicial.
• Un análisis más detallado de este item,
  muestra que no está compuesto por un solo tipo de
  activos homogéneos hay varios.
• Si se deseara caracterizar a estos activos con
  sólo una palabra, ésta sería
• (7) Activos fijos ? fierros
• (8) Activos nominales ? papeles
• (9) Capital de trabajo ? inventarios
• (ó Activos circulantes)
• Comentar

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Usos de Fondos Activos

• Activos fijos (terrenos, galpones,
  construcciones, equipos, maquinarias, vehículos,
  muebles).
• Activos nominales (estudios, patentes, royalties,
  gastos de organización inicial y puesta en
  marcha).
• Capital de trabajo o Activos circulantes
  activos que rotan pero que están siempre
  presentes. Inventarios de bienes terminados, en
  proceso, de materias primas, de repuestos, de
  dinero (caja).

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Usos de Fondos Activos

• Capital de trabajo puede incluir también
  componentes financieros como
• cuentas por cobrar (bienes/servicios
  vendidos, pero no pagados aún) y
• - cuentas por pagar (b/s en poder de la
  empresa pero no pagados aún).
• Notas relativas a capital de trabajo
• 1. En el Cuadro de Fuentes y Uso de Fondos se
  incluye, cada nuevo año, el Capital de Trabajo
  Marginal o Adicional.
• 2. El Capital de Trabajo no se deprecia. (Los
  activos fijos a excepción de los terrenos - si
  se deprecian los activos nominales se
  amortizan).

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Comentario de algunos componentes clavesServicio
de la deuda

• Respecto del servicio de la deuda, cabe agregar
  que
• La parte del Cuadro de F y U de Fondos
  referido al servicio de la deuda es del mayor
  interés para la evaluación que hacen los bancos
  respecto del proyecto, pues resume la información
  relevante para ellos, en el contexto de los
  restantes flujos del proyecto. (Se puede omitir
  esta parte, si el proyecto no se financia con
  crédito).
• En otros formatos de Cuadros Síntesis, el pago de
  intereses de la deuda se incluyen en el Cuadro de
  Resultados, pues es un costo que afecta el monto
  de los impuestos. (Ver cambios que se deben
  realizar, si se utilizan esos otros formatos).

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Comentario de algunos componentes clavesServicio
de la deuda

• El formato aquí presentado, sin embargo, es más
  adecuado en la eventualidad que
• a) el proyecto no utilice créditos, pues en tal
  caso no es necesario modificar el Cuadro de
  Resultados.
• b) la evaluación del proyecto se haga a través
  del método del VPA, que considera separadamente
  los flujos del Proyecto Puro y del Financiamiento
  Externo.

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Análisis de Proyectos
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Proyecto no es una Caja Negra

• El proyecto, para un ingeniero, no es una caja
  negra (algo que se acepta, pero que no se
  entiende).
• Generalmente los analistas financieros
  analizan los proyectos desde fuera, tipo caja
  negra, donde las variables relevantes son el
  nivel de riesgo, el financiamiento externo más
  adecuado, la TRMA más pertinente.
• Un ingeniero, sin embargo, conoce también el
  contenido interno del proyecto, pues ha
  participado en su formulación y entiende el
  origen de los flujos de ingresos y egresos del
  mismo. Es por ello que puede hacer análisis más
  detallados, entre los que encontramos, como un
  primer estudio (de fácil ejecución con Excel)
  Análisis de Sensibilidad.

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Proyecto no es una Caja Negra

• Con más información, se pueden realizar
  también Análisis de Escenarios, de Punto de
  Equilibrio y análisis más sofisticados,
  utilizando el instrumental que proveen la
  Simulación y los Árboles de Decisiones.
• También podría hacerse una consideración y
  evaluación del proyecto desde una perspectiva más
  estratégica, identificando fortalezas y
  debilidades del mismo, su posicionamiento en el
  mercado, flexibilidad y otros atributos, para lo
  cual es de gran utilidad complementar los modelos
  de flujos de caja con modelos del tipo Porter y
  afines.

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Análisis de Sensibilidad

• La forma más simple, rápida y económica para
  hacer un análisis preliminar de un proyecto es
  realizar un análisis de sensibilidad.
• Para ello, se consideran cada uno de los
  elementos determinantes del éxito del proyecto y
  se estima hasta qué punto se alteraría el Valor
  Presente del proyecto, según se tome una
  estimación optimista o pesimista de cada una de
  esas variables relevantes.
• A continuación se desarrolla un ejemplo de
  análisis de sensibilidad de un proyecto
  industrial.

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Análisis de Sensibilidad. Ejemplo.

• Una sociedad fabricante de automóviles está
  considerando la introducción de un pequeño auto
  eléctrico.
• El estudio de mercado indica que la cuota de
  mercado sería del 1 y el tamaño del mismo de 10
  MM unidades/año el precio de venta sería de US
  3.750/unid.
• El departamento de producción ha estimado que el
  costo variable/unidad es de US 3.000 y el costo
  fijo es de US 30 MM.
• Se estima que la inversión inicial (US 150 MM)
  puede ser depreciada linealmente en 10 años, y
  que las utilidades son gravadas con un impuesto
  del 50.
• La TRMA(DI) 10

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Análisis de Sensibilidad. Ejemplo.
Previsión del flujo de tesorería, en millones de
dólares (Nota se utiliza el lenguaje de la
literatura financiera)
AÑO 0 AÑO 1-10
INVERSIÓN 150
1. Ingresos 375
2. Costos variables 300
3. Costos fijos 30
4. Depreciación 15
5. Beneficio antes de impuestos (1-2-3-4) FSI 30
6. Impuestos 15
7. Beneficio neto (5-6) 15
8. Flujo de tesorería operativo (47) FDI 30 US
Flujo de tesorería neto -150 US 30 US
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Análisis de Sensibilidad. Ejemplo.

• En consecuencia el VP del proyecto sería
• VP-15030(P/A, 10, 10) US 34,3 MM gt0
• Sensibilizando algunas variables claves
• Considerando que algunas de ellas pudieran no
  estar bien estimadas, se hace un análisis
  utilizando un criterio pesimista y uno
  optimista, respecto de 5 variables
• 3 de mercado (tamaño, cuota de mercado, precio
  unitario)
• 2 de costos (variables, fijos)
• Nota Las estimaciones pesimistas y
  optimistas utilizan las variables de a una cada
  vez.

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Ejemplo. Sensibilización de variables relevantes
La tabla siguiente muestra la variación del VP
del proyecto, con los nuevos valores de estas
variables.
RANGO RANGO RANGO VALOR PRESENTE NETO, MILLONES DE DOLARES VALOR PRESENTE NETO, MILLONES DE DOLARES VALOR PRESENTE NETO, MILLONES DE DOLARES
VARIABLE PESIMISTA ESPERADA OPTIMISTA PESIMISTA ESPERADA OPTIMISTA
Tamaño del mercado 9 millones 10 millones 11 millones 11 34 57
Cuota de mercado 0,004 0,01 0,016 -104 34 173
Precio unitario 3.500 3.750 3.800 -42 34 50
Coste variable unitario 3.600 3.000 2.750 -150 34 111
Costes fijos 40 millones 30 millones 20 millones 4 34 65
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Valor de la Información

• El análisis de sensibilidad permite focalizar
  futuras profundizaciones y extensiones en la
  formulación de un proyecto, hacia aquellas áreas
  donde éstas son más valiosas. (Mejoran el VP del
  proyecto y/o reducen en mayor medida la
  variabilidad del mismo).
• Recordar, sin embargo, que los estudios
  adicionales no son gratis (Valor de la
  Información). Implican costos y tiempo que pueden
  ser críticos para la viabilidad del proyecto.
  (Trade-Off).
• Desarrollar en clases.

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Análisis de Escenarios. Ejemplo.

• Si las variables están interrelacionadas, es
  útil considerar algunas combinaciones de
  variables coherentes.
• Por ejemplo, el economista de la empresa estaba
  preocupado por el posible aumento sustancial del
  precio mundial del petróleo.
• El efecto directo sería estimular a los
  consumidores al uso de vehículos eléctricos. Pero
  el mayor precio del petróleo, provocaría una
  recesión económica y estimularía la inflación.
• El cuadro siguiente muestra este escenario.

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Análisis de un Escenario. Supuestos.
SUPUESTOS SUPUESTOS
CASO BASE CASO DE AUMENTO DE PRECIOS DEL PETROLEO Y RECESION
Tamaño del mercado 10 millones 8 millones
Cuota de mercado 0,01 0,013
Precio unitario 3.750 4.313
Coste variable unitario 3.000 3.450
Costes fijos 30 millones 35 millones
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Análisis de un Escenario. Ejemplo.
FLUJOS DE TESORERÍA AÑOS 1-10 (EN MILLONES DE DOLARES) FLUJOS DE TESORERÍA AÑOS 1-10 (EN MILLONES DE DOLARES)
CASO BASE CASO DE AUMENTO DE PRECIOS DEL PETROLEO Y RECESION
1. Ingresos 375 449
2. Coste variable 300 359
3. Coste fijo 30 35
4. Depreciación 15 15
5. Beneficio antes de impuestos (1-2-3-4) FSI 30 40
6. Impuestos 15 20
7. Beneficio neto (5-6) 15 20
8. Flujo de tesorería operativo (47) FDI 30 35
Valor actual de los flujos de tesorería 184 215
Valor actual neto VP 34 65
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Análisis del Punto de Quiebre (Break Even Point,
BEP) de un proyecto

• Un análisis de sensibilidad (o de escenarios
  alternativos) muy utilizado es preguntarse hasta
  que punto pueden caer las ventas antes que el
  proyecto comience a originar pérdidas (VPlt0).
• A continuación se calcula el punto de equilibrio
  o de quiebre de la empresa de automóviles antes
  citada.

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Análisis de Punto de Quiebre (continuación)
ENTRADAS SALIDAS
AÑO 0 AÑOS 1-10 AÑOS 1-10 AÑOS 1-10 AÑOS 1-10 AÑOS 1-10
UNID. VENDIDAS (MILES DE COCHES) INGRESOS AÑOS 1-10 INVERSION COSTES VAR. COSTES VAR. COSTES FIJOS COSTES FIJOS IMP. VP ENTRADAS VP SALIDAS VPN
0 0 150 0 0 30 30 -22,5 0 196 -196
100 375 150 300 300 30 30 15 2.304 2.270 34
200 750 150 600 600 30 30 52,5 4.608 4.344 264
VP
VP entradas
(BEP) VP0
VP salidas
Ventas (MM unid.)
85
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Análisis de Punto de Quiebre

• Notar que los ingresos y costos variables
  aumentan en forma proporcional.
• Dado que la inversión inicial y los costos fijos
  no aumentan, los excedentes, esto es, el VP y
  consecuentemente los impuestos, aumentan más que
  proporcional.
• El ejemplo muestra que bajo 85.000 unidades de
  producción anual, el proyecto tiene VPlt0.
• Nota
• VAN salidas VP de (CF CV Imp.) Io.
• VAN entradas VP (ingresos ó ventas).

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Tarea

• Los alumnos están, a esta altura del curso, en
  condiciones de hacer una tarea respecto de un
  caso real, que incluya
• los indicadores de rentabilidad (VP, TIR)
  de los
• flujos operacionales y de inversión
  además,
• los flujos relativos a impuestos y a
• financiamiento externo (Cuadros de
  Resultados
• y de Fuentes y Uso de Fondos).
• Están en condiciones también de hacer los
• análisis de sensibilidad pertinentes.

30
Simulación

• Un análisis más completo, considerando todas las
  interrelaciones posibles, nos llevaría a lo que
  se denomina un análisis de simulación de
  proyecto, temas que se analizan en otro curso.

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Análisis de Opciones (Introducción).

• Los casos analizados en los libros de ingeniería
  económica dan la impresión de que una vez que se
  ha tomado una decisión de inversión, no queda más
  que sentarse a esperar como se van generando en
  el tiempo los flujos estimados en la evaluación
  del proyecto.
• Sin embargo, muchos flujos (especialmente los
  operacionales) se pueden ir modificando, según
  sea el comportamiento del proyecto y de su
  entorno (mercado).
• Incluso la inversión inicial el factor más
  estratégico por su magnitud e invariabilidad -
  puede, en muchos casos, modificarse ampliarse,
  si las cosas se dan más favorables de lo
  estimado reducirse o abandonarse, en caso
  contrario.

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Análisis de Opciones(Introducción)

• Este tipo de análisis complementa los anteriores,
  relacionados con análisis de sensibilidad, de
  escenarios y afines.
• En el análisis de opciones, en vez de evaluar la
  bondad del proyecto frente a eventuales cambios
  en el medio externo (análisis de sensibilidad o
  de escenarios), se evalúan los cambios que
  podrían irse realizando en el proyecto original
  (principalmente cambios en el Io), para adaptarse
  a los cambios del medio y mantener el VP gt0 del
  proyecto, o mejor aún, maximizarlo.
• En consecuencia, debemos recordar la
  posibilidad de OPCIONES al momento de valorar
  proyectos.

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Análisis de Opciones Decisiones secuenciales.
Árboles de decisión

• Si no se piensa sólo en la primera decisión
  (aceptación o rechazo) y se consideran ulteriores
  decisiones ligadas a ella, se tiene el concepto
  de decisiones secuenciales (decisiones de
  inversión subsiguientes que dependen de las
  tomadas hoy, entonces, decisiones tomadas hoy
  deben considerar las opciones que se pueden
  implementar mañana).
• Este tipo de problemas se pueden analizar
  mediante los
• Árboles de Decisiones Ordenamiento
  cronológico que alterna decisiones controlables y
  eventos incontrolables. Debe incluir la
  probabilidad de ocurrencia de todos los eventos y
  en sus ramas, las ganancia o pérdidas asociadas
  a cada una de las decisiones.

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Árbol de Decisiones. Ejemplo.

• A continuación se desarrolla un ejemplo al
  respecto.
• Ejemplo. Una empresa aérea está analizando su
  plan de inversiones. Tiene dos alternativas de
  aviones un turbopropulsor (A), más caro y
  confortable. Otro avión más económico (B), de
  diseño más antiguo y con motor de combustión, es
  también factible para el proyecto. La alternativa
  (B) tiene la opción de comprar una segunda
  aeronave más adelante, si la DD por sus servicios
  es alta.
• Existe incertidumbre respecto de cómo se
  comportará la demanda (DD). Existe una
  probabilidad del 40 que la DD sea baja el primer
  año si es baja, existe una probabilidad del 60
  de que se mantenga baja en los siguientes años.
  Si la DD es inicialmente alta, existe el 80 de
  probabilidad que siga siendo alta en el futuro .
• Ver figura siguiente

35
Árbol de decisiones. Ejemplo.

• Cuadrados representan decisiones de la empresa
  se puede optar por uno de los caminos el no
  escogido se elimina.
• Círculos representan eventos o decisiones del
  destino en este caso son del mercado, donde una
  empresa pequeña no puede influir, debe acatar.
• Utilizaremos el valor esperado de la probabilidad
  de ocurrencia para cuantificar la demanda
  estimada. Las probabilidades que cuantifican la
  demanda son prob. condicionadas las del segundo
  y siguientes años dependen de la probabilidad de
  ocurrencia del primer año.
• En el caso (B), la toma de decisión al inicio del
  año 1 está condicionada por la decisión en el
  inicio del año 2 luego, resolveremos partiendo
  por esta última desde la derecha hacia la
  izquierda.

36
Árbol de Decisiones. Ejemplo. Opción de
ampliación
960 US
Demanda alta (0,8)
Demanda alta (0,6) 150 US
Turbopropulsor -550 US
Demanda baja (0,2)
220 US
930 US
Demanda alta (0,4)
Demanda baja (0,4) 30 US
Demanda baja (0,6)
140 US
800 US
Demanda alta (0,8)
Ampliación -150 US
Demanda baja (0,2)
100 US
Demanda alta (0,6) 100 US
410 US
Demanda alta (0,8)
Combustión -250 US
No Ampliación
Demanda baja (0,2)
180 US
220 US
Demanda alta (0,4)
Demanda baja (0,4) 50 US
Demanda baja (0,6)
100 US
37
Ejemplo. Valor Opción Ampliación

• La DD por servicios aéreos es independiente de
  las alternativas de inversión de la empresa (no
  se ve alterada por éstas).
• Cálculo del árbol
• Los cálculos se desarrollarán en clases.
• Resultado
• El resultado del ejercicio es
• VP de la opción de ampliar 65.000

38
Ejemplo. Opción de Abandono

• El ejemplo agrega ahora la opción de abandono,
  para ambas alternativas, en el caso de que la
  demanda sea baja.
• Estas opciones o flexibilidades en la fase de
  inversión, agregan valor al proyecto, lo que
  queda reflejado en el mayor VP que alcanza el
  mismo.
• El árbol siguiente muestra este caso, donde se
  concluye que el VP de la opción de abandono de A
  y B son positivos e iguales a 31.000 y 6.000
  respectivamente.

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Árboles de Decisiones. Ejemplo Opción de
Abandono
960 US
Demanda alta (0,8)
Demanda alta (0,6) 150 US
Demanda baja (0,2)
Turbopropulsor -550 US
220 US
Vender turbopropulsor 500 US
Demanda baja (0,4) 30 US
800 US
Demanda alta (0,8)
Ampliación -150 US
Demanda baja (0,2)
100 US
Demanda alta (0,6) 100 US
410 US
Demanda alta (0,8)
Combustión -250 US
Demanda baja (0,2)
No Ampliación
180 US
Demanda baja (0,4) 50 US
Vender avión de combustión 150 US
40
Conclusiones.

• El instrumento Árboles de Decisión presenta el
  inconveniente que rápidamente puede tornarse muy
  complejo. Sin embargo, tiene entre sus ventajas,
  el hecho que obliga a la empresa a explicitar su
  estrategia (de inversión en este caso), esto es,
  a analizar los posibles acontecimientos futuros y
  las decisiones asociadas a ellos.
• Más allá de las virtudes o defectos del
  instrumento árboles de decisiones, lo importante
  desde una perspectiva empresarial es reconocer
  que muchas veces una empresa puede modificar su
  decisión inicial y que esta flexibilidad es una
  fuente de valor (puede aumentar su VP).