Faits stylis

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Faits stylisés sur les rendements
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Questions et Thèmes

• La diversité des rendements à travers les classes
  dactifs
• Le triomphe des optimistes
• Les incertitudes sur les rendements à long terme

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Rendements et classes dactifs

• Les catégories de titres
• actions (shares, stocks)
• obligations (bonds)
• instruments monétaires (bills)
• produits dérivés

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Des titres aux risques très différents

• La hiérarchie des risques
• les actifs les moins volatiles instr.
  Monétaires
• les actifs les plus volatiles actions
• Ordres de grandeur des volatilités
• Monétaire 2-3
• Obligations 6-8
• Actions 15-20 (voire 40 pour certains
  secteurs)

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Les rendements en pt de volatilité
6
(No Transcript)
7
(No Transcript)
8
(No Transcript)
9
(No Transcript)
10
(No Transcript)
11
(No Transcript)
12
Les rendements en pts de volatilité
Inf range Sup range
MSCI World -2(.5) 2
NASDAQ -4 4
Value -2,5 2
Growth -3 3
Emergents -5 5
Oblig -0,5 0,5
13
Bear et Bull

• Des phases prolongées de croissance et de recul
• Des gains et des pertes importants (relativement
  à ceux des instruments monétaires et des
  obligations)

14
Bear and Bull
Source Global Financial Data
15
Bear and Bull

• Des phases de repli deux fois moins durable
• Une ampleur comparable

16
Les  20 pires  années
17
Les  20 meilleures  années
18
(No Transcript)
19
(No Transcript)
20
Le triomphe des optimistes

• La thèse du  Triomphe des Optimistes 
• Fluctuations de court terme
• Evolution de long terme

21
 Le triomphe des optimistes 

• Au delà des évolutions de court terme, sur
  notamment les données américaines du XXe siècle,
  performance impressionnante des actions.
• Dimson, Marsh Staunton  The Triumph of the
  Optimists  2001

22
Le triomphe des optimistes (2)
Etats-Unis, 1925-2002
23
Les triomphe des optimistes (3)

• Growth stocks (Value stocks) actions dont les
  perspectives de croissance sont supérieures à la
  moyenne, qui ont un ratio cours/bénéfice ou un
  PER élevé (faible).
• Small stocks (Large stocks) actions dont les
  capitalisations sont relativement faibles
  (importantes), par exemple les 20 les plus
  faibles du marché

24
Le triomphe des optimistes (4)
Value Growth
Large Large Value Stocks Large Growth Stocks
Small Small Value Stocks Small Growth Stocks
internationales (pays développés, pays
émergents)
25
Le triomphe des optimistes (5)
Pays Etats-Unis
26
Le triomphe des optimistes (6)

• Conséquence
• Jeremy Siegel pour des investissements à 30
  ans (cycle de vie), linvestissement à 100 en
  actions est optimal.
• Car
• prime de risque gtgt 0
• volatilité diminue avec lhorizon

27
Volatilité et horizon

• Hypothèse autocorrélation des rendements nulle
• Hypothèse stationnarité de la volatilité
  annuelle

Volatilité du rendement (annualisé) sur t années
28
Volatilité et horizon
horizon
10 ans 0,32
20 ans 0,22
30 ans 0,18
29
Les incertitudes du long terme

• Des données incomplètes
• Limpact de la volatilité sur les estimations des
  rendements

30
Les incertitudes sur les rendements à long terme

• La fragilité des primes de risque observées sur
  les Etats-Unis
•  volatilité  des rendements à 30 ans
• Le Xxe siècle une période exceptionnelle
• Le biais du survivant et les rendements
  internationaux

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Volatilité et horizon (retour)

• Hypothèse autocorrélation des rendements nulle
  et  stationnarité  de la volatilité annuelle
• Rend moyen estimé
• Volatilité estimée

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Volatilité et horizon (suite)

• Au seuil de confiance de 5
• Plus lhorizon (T) est lointain, plus la
  volatilité à utiliser est petite.
• Calibration

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Volatilité et horizon (retour)
inf Sup
1 an -25,00 47,00
5 ans -5,10 27,10
10 ans -0,38 22,38
20 ans 2,95 19,05
30 ans 4,43 17,57
50 ans 5,91 16,09
100 ans 7,40 14,60
34
Les incertitudes sur les rendements à long terme
35
Les incertitudes sur les rendements
36
Un Xxe siècle exceptionnel
Lexpérience du Royaume-Uni
37
Un Xxe siècle exceptionnel
Lexpérience du Royaume-Uni
38
Un Xxe siècle exceptionnel
Les Etats-Unis
39
Un Xxe siècle exceptionnel
Les Etats-Unis
40
Les incertitudes du LT

• Pire encore
• Le biais du survivant.
• Au niveau des marchés
• Au niveau des titres

41
Le biais du survivant

• Où aurait-on investi en 1910?
• Aux Etats-Unis mais aussi en Russie, en
  Argentine, etc.
• Le biais des statistiques
• - elles sont centrées sur les Etats-Unis
• - elles ignorent les désastres ayant conduit
  à la fermeture des marchés ou à la disparition
  des titres (biais du survivant).

42
Le biais du survivant (suite)
43
Le biais du survivant

• Les bases de données ne contiennent souvent que
  les titres encore en circulation, ceux des
   survivants 
• Doù surestimation fréquente des rendements
• Un exemple de trading

44
Le biais du survivant

• Source E.P. Chan  Quantitative Trading , Wiley
  Trading, 2008 pp. 38-39
• La stratégie des penny stocks
• Univers (de 1000) penny stocks
• Investissement sur les 10 titres dont les cours
  sont les plus faibles au 1er janvier dans un
  portefeuille equipondéré pendant un an

45
Le biais du survivant

• Sur une base de données  commerciales 
  courantes (avec biais du survivant)

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Symbol Closing price on 1/2/2001 Closing price on 1/2/2002
MDM 0,3125 0,49
ENCA 0,8438 0,44
NEOF 0,875 27,9
ENP 0,875 0,05
MVL 0,9583 2,5
URBIN 1,0156 3,0688
FNV 1,0625 0,81
APT 1,125 0,88
FLIR 1,2813 9,475
RAZF 1,3438 0,25
47
Le biais du survivant

• Une performance de 388 !!!!
• Problème la fragilité de ces résultats sur la
  même période et pour le même marché ? avec une
  base ne comportant pas de biais du survivant

48
Symbol Closing price on 1/2/2001 Closing Price on 1/2/2002 Terminal price
ETYS 0,2188 NaN 0,125
MDM 0,3125 0,49 0,49
INTW 0,4063 NaN 0,11
FDHC 0,5 NaN 0,33
OGNC 0,6875 NaN 0,2
MPLX 0,7188 NaN 0,8
GTS 0,75 NaN 0,35
BUYX 0,75 NaN 0,17
PSIX 0,75 NaN 0,2188
49
Le biais du survivant

• Une rentabilité de -42!!!!

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Conclusion

• Dans une perspective de cycle de vie, il existe
  de nombreuses incertitudes historiques,
  statistiques sur le rendement espéré des actions.
•  Consensus  actuel correction à la baisse de
  la prime de risque par rapport aux 8 des USA
  entre 26 et 98

51
Conclusion

• Lasymétrie entre lestimation des volatilités et
  des rendements moyens
• Les données de haute fréquence
• La variable la plus  délicate  pour les gérants
  le rendement espéré
• La plus difficile à estimer
• La plus instable
• Celle qui impacte le plus la performance des
  portefeuilles