IL TRATTAMENTO

1

• IL TRATTAMENTO
• DEL RISCHIO NELLA
• VALUTAZIONE
• DEGLI INVESTIMENTI

2
Lincertezza nelle decisioni di investimento

• INCERTEZZA RISCHIO
• INCERTEZZA Si ha incertezza nel caso in cui non
  sia possibile determinare a priori una
  distribuzione di probabilità da associare ai
  diversi esiti dellevento.
• RISCHIO Un investimento è considerato rischioso
  quando gli esiti da esso prodotti non possono
  essere determinati con certezza.
• Ai fini del presente capitolo INCERTEZZA RISCHIO

3
Lincertezza nelle decisioni di investimento

• In generale, un investimento risulta tanto più
  rischioso quanto più i possibili risultati che da
  esso conseguono sono dispersi attorno alla media.
• RISCHIO DISPERSIONE VARIABILITÁ

4
Le determinanti del rischio

• RISCHIO
• OPERATIVO FINANZIARIO

Variabilità dei risultati che deriva dalla
struttura operativa aziendale ed in particolare
dalle sue attività.
Comprende una serie di elementi - rischio di
credito - rischio di tasso - rischio di cambio.
5
Le determinanti del rischio il rischio operativo

• Definizione
• per rischio operativo di intende la variabilità
  dei risultati che deriva dalla struttura
  operativa dellazienda, ed in particolare dalle
  sue attività.
• COSTI
• Fissi (es. ammortamenti)
• Variabili (es. materie prime)
•  Il peso assunto dai costi fissi (e dai costi
  variabili) è un indice della rischiosità
  operativa dellazienda.

6
Le determinanti del rischio il rischio operativo

• Il grado di rigidità di una struttura di costo
  condiziona in misura determinante la reattività
  del risultato operativo alla manovra della leva
  volumi.
• La misura della reattività del risultato
  operativo è quantificabile rapportando il margine
  di contribuzione complessivo (MdC), inteso come
  differenza tra ricavi e costi variabili, al
  reddito operativo (RO).
• Questo indicatore prende il nome di
• Grado di leva operativa (GLO)
• GLO MdC/RO

7
Le determinanti del rischio il rischio operativo

• Quando più rigida è la struttura di costo, tanto
  maggiore è il valore del moltiplicatore e dunque
  la variabilità dei risultati.
• Una struttura di costo pesantemente
  caratterizzata dalla presenza di costi fissi è
  dunque sinonimo di elevato rischio operativo.

8
Le determinanti del rischio il rischio operativo

• Esempio
• tre aziende che operano nella stessa area
  daffari, presento la seguente struttura
  operativa
• Le tre aziende presentano lo stesso output e
  costo totale, ma una diversa ripartizione dei
  costi fissi.

9
Le determinanti del rischio il rischio operativo

• Ipotizziamo un aumento della produzione pari a 10
  ed un prezzo di vendita unitario pari a 10
• Lazienda ALFA, che presenta il GLO maggiore
  (pari a 4,66), è quella che sperimenta la
  maggiore oscillazione del risultato economico.

10
Le determinanti del rischio il rischio
finanziario

• È possibile distinguere tre componenti
  fondamentali
• rischio di credito
• rischio di tasso
• rischio di cambio.

11
1. Il rischio di credito

• È legato al concetto di leva finanziaria (o
  leverage), che esprime il rapporto tra
  indebitamento oneroso e mezzi propri.
• La relazione principale è la seguente
• ROE ROI (ROI-i)(D/E)
• dove
• i costo dei mezzi di terzi
• E mezzi propri
• D mezzi di terzi.
• Al crescere del livello di indebitamento il
  rischio aumenta.

12
1. Il rischio di credito

• Levidenza empirica dimostra che, a parità di
  altre condizioni, una leva finanziaria elevata
  costituisce il principale fattore di rischio
  nella percezione degli interlocutori finanziari,
  il cui timore è che lazienda possa risultare
  insolvente.
• Un elevato ricorso alla leva finanziaria (D/E),
  generando elevati oneri finanziari, determina una
  struttura di costo rigida. Per meglio indagare
  questo aspetto, è bene introdurre il concetto di
• Grado di leva finanziaria (GLF)
• GLF RO/RN

13
1. Il rischio di credito

• Esempio
• due aziende, che presentano una diversa leva
  finanziaria reagiscono diversamente ad una
  variazione del reddito operativo pari (ad
  esempio) al 10
• Lesempio mostra come il grado di leva
  finanziaria esprima la misura in cui il risultato
  netto reagisce alle variazioni del risultato
  operativo.

14
2. Il rischio di tasso

• Definizione
• Il rischio di tasso ha origine nella possibilità
  che data la struttura per scadenze, una
  variazione de tassi di mercato trovi nella
  discrepanza tra tassi attivi e tassi passivi una
  fonte di costo imprevista per l'azienda.
• La bassa correlazione tra le variazioni dei tassi
  attivi e passivi è detta mismatching tra attivo e
  passivo patrimoniali.

15
3. Il rischio di cambio

• Definizione
• il rischio di cambio attiene alle oscillazioni
  che si registrano nei tassi di cambio della
  valute in cui lattivo ed il passivo aziendale
  sono espressi.

16
Il grado di leva complessiva

• Per sintetizzare i due concetti di rischio
  presentati, si ricorre al grado di leva
  complessiva.
• Grado di leva complessiva
• GLC GLOGLF

17
I limiti del REA nelle valutazioni in contesti di
incertezza

• Due considerazioni sulla formula
• il tasso di attualizzazione è assunto costante,
  ipotizzando implicitamente sia che per ogni
  progetto esista un livello di rischiosità noto e
  determinabile, sia che tale rischio non muta
  durante la vita del progetto.
• Il denominatore (flussi di cassa) è supposto
  unico e quindi certo.

18
I limiti del REA nelle valutazioni in contesti
di incertezza

• FIGURA

19
I limiti del REA nelle valutazioni in contesti
di incertezza

• FIGURA

20
I limiti del REA nelle valutazioni in contesti
di incertezza

• Il REA è lo strumento eletto per il pricing dei
  titoli obbligazionari a reddito fisso, come
  risulta dalla formula
• in cui
• Ct è la cedola periodale
• r è il tasso di rendimento interno.
• Le precedenti considerazioni ci portano a
  concludere che il REA mostra dei limiti qualora
  si debbano valutare degli investimenti in
  condizioni di incertezza (situazione comune per
  qualunque fenomeno aziendale).

21
I limiti del REA nelle valutazioni in contesti
di incertezza

• I casi in cui lutilizzo del REA sconta limiti
  accettabili
• pricing dei titoli azionari dallandamento
  regolare
• valutazione di investimenti sostitutivi, per i
  quali si ritengono affidabili in ottica
  prospettica le performance di mercato verificate
  storicamente
• valutazione di business del tipo "cash-cow".

22
I limiti del REA nelle valutazioni in contesti
di incertezza

• REGOLA GENERALE
• quando unattività finanziaria o un progetto
  reale di investimento sono sprovvisti di una
  delle dimensioni necessarie ad accomodare la
  specificità strutturale del REA, il ricorso a
  tale metodologia sconta necessariamente tutti i
  limiti di unanalisi condotta in ipotesi di
  certezza.

23
Strumenti statistici per la misurazione del
rischio

• 3 misure fondamentali di rendimento e rischio
• la media (o tasso di rendimento atteso)
• la varianza
• lo scarto quadratico medio.

24
Strumenti statistici per la misurazione del
rischio

•  Attribuzione di probabilità ai diversi scenari
• 2 fattori fondamentali
• disponibilità di dati oggettivi relativi al
  verificarsi di eventi che condizionano il
  manifestarsi degli scenari previsti
• volontà o capacità del decisore di utilizzare i
  dati.

25
Strumenti statistici per la misurazione del
rischio

•  TABELLA - Distribuzione di probabilità dei
  flussi di cassa relativi al progetto X
• (1) Si assume un investimento pari a 100 allanno
  zero
• (2) Calcolato come (Valore dopo 1 anno - 100) /
  100

26
La media (o tasso di rendimento atteso)

• dove
• R rendimento atteso netto
• s scenario
• n numero complessivo di scenari previsti
• Ps probabilità associata a ciascuno scenario
• Rxs tasso di rendimento del progetto X al
  verificarsi dello scenario s.

27
La media (o tasso di rendimento atteso)

•  Il tasso di rendimento atteso è una misura della
  tendenza centrale dei diversi valori che si
  prevede il progetto possa assumere.
• La formula del tasso di rendimento atteso
  rappresenta la media ponderata dei diversi
  rendimenti che si ritiene il progetto possa
  generare il fattore di ponderazione è in tal
  caso costituito dalle probabilità del verificarsi
  dei diversi scenari.
• Sulla base dei dati di TABELLA si ha
• 0,10 (0,01) 0,05 (0,.03) 0,20 (0,05) 0,55
  (0,07) 0,10 (0,10)
• 0,001 0,0015 0,01 0,0385 0,01 0,0610
• Il rendimento medio atteso per il progetto X è
  pari al 6,1

28
La media (o tasso di rendimento atteso)

• Se si confida in una certa costanza dei fattori
  che hanno determinato le performance passate, il
  rendimento atteso di un progetto può essere
  calcolato come
• dove
• Ry tasso di rendimento atteso per il progetto
  Y
• N numero di osservazioni
• Ryt tasso di rendimento del progetto y
  nellanno t

29
Tabella - Dati storici relativi al progetto Y
30
La media (o tasso di rendimento atteso)

• Il tasso di rendimento atteso è quindi il valore
  atteso di una distribuzione di probabilità.
• Facendo riferimento alla tabella precedente
• Ry 1.2103/20 0.060515

31
La varianza

• La varianza può essere calcolata sia sui
  rendimenti attesi da un progetto sia sui valori
  storicamente osservati.
• Nel primo caso
• dove
• s 2x varianza dei rendimenti dellinvestimento
  X
• S scenario
• N numero complessivo degli scenari
• Ps probabilità associata al verificarsi dello
  scenario s
• Rxs tasso di rendimento del progetto x al
  verificarsi dello scenario s
• Rx tasso di rendimento atteso del progetto X

32
La varianza

• Nel secondo caso
• dove
• n numero complessivo delle osservazioni
• Rxt tasso di rendimento del progetto X
  riscontrato nel periodo t

33
Lo scarto quadratico medio (o deviazione
standard)

• Definizione
• La deviazione standard è la radice quadrata della
  varianza ed ha il pregio di esprimere la
  rischiosità del progetto nella stessa unità di
  misura in cui sono espressi i valori attesi o
  osservati e la loro media.

34
Il coefficiente di variazione (CV)

• Si tratta di un altro indicatore di rischiosità,
  ottenuto mettendo a rapporto la deviazione
  standard ed il rendimento atteso da un
  investimento.
• Il coefficiente esprime lammontare di rischio
  per unità di rendimento.
• Lindicatore è utile nel caso in cui il decisore
  debba scegliere tra progetti alternativi che
  presentano misure di rendimento atteso e di
  deviazione standard tra loro molto diverse.